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銅：信心先于基本面扭轉(zhuǎn)，靜待基本面數(shù)據(jù)跟上

（1）上周李克強(qiáng)總理在國常會上強(qiáng)調(diào)，“穩(wěn)投資不是要走過度依賴投資的老路，事實(shí)上我們在基礎(chǔ)設(shè)施、民生等領(lǐng)域還有不少短板，當(dāng)前要聚焦補(bǔ)短板、調(diào)結(jié)構(gòu)，積極擴(kuò)大有效投資?！痹诮?jīng)濟(jì)形勢錯綜復(fù)雜的當(dāng)下，穩(wěn)投資是穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一個重要舉措，因此未來基建投資觸底反彈只會遲到不會不到。上周五公布的研發(fā)抵扣新規(guī)，按照專業(yè)人士的解讀，總體減稅額有望高達(dá)558-930億元，而且近期國家將再次降低增值稅的消息也開始在市場發(fā)酵，將進(jìn)一步減輕企業(yè)稅收負(fù)擔(dān)?？傮w來看，市場信心先于經(jīng)濟(jì)基本面觸底回升，期貨和股票共振，多頭氛圍日漸濃厚。

（2）在貿(mào)易戰(zhàn)情緒暫緩之際，市場信心先于基本面好轉(zhuǎn)，銅價上漲符合之前價格走勢判斷。隨著上周五夜盤倫銅暴漲，按漲幅計算滬銅已經(jīng)調(diào)整至我們的第一目標(biāo)價位51000-52000。當(dāng)前國內(nèi)現(xiàn)貨及進(jìn)口貨源均顯示現(xiàn)貨緊張格局，保稅區(qū)可流通庫存不高，LME亞洲庫存流往中國還需更高的溢價。在廢銅替代消費(fèi)還未恢復(fù)的當(dāng)下，上周國內(nèi)去庫速度加快也在情理之中。本周銅的基本面需要觀察兩點(diǎn)因素：第一，流出的廢銅庫存有多少。此前廢銅制桿企業(yè)的開工率僅有四成，在精廢價差擴(kuò)大后，廢銅貨源涌入市場，但企業(yè)仍以觀望為主，并未提升開工率。如果未來開工率能夠上升，將大大減緩精銅的去庫速度，問題在于廢銅庫存能夠替代精銅消費(fèi)多長時間。第二，國外進(jìn)口貨源是否會松動。國外貨源終將會流入國內(nèi)市場，只是前期的溢價太低，不足以吸引大量到貨。目前洋山銅溢價已經(jīng)上升至115-125美元/噸，是否達(dá)到了國外持貨商的心理價位還有待觀察。一旦有貿(mào)易商開始往中國發(fā)貨，將引發(fā)“踩 踏事件”，爭相往中國出口，進(jìn)口的大幅增加將延緩國內(nèi)去庫速度。目前的銅價我們認(rèn)為第一步調(diào)整已經(jīng)到位，如要繼續(xù)反彈，需要基建等數(shù)據(jù)觸底回升，經(jīng)濟(jì)小周期拐點(diǎn)確認(rèn)。市場預(yù)期先于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)復(fù)蘇，如果后續(xù)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)不能跟上，信心將打一定折扣?？傮w來看，本周銅價或?qū)⒏呶徽鹗?，預(yù)計滬銅主力主要波動在51000-52500元/噸。

（3）推薦投資者買入淺虛值看漲期權(quán)，待淺虛值變?yōu)闇\實(shí)值后賣出，繼續(xù)買入淺虛值看漲，直到銅期貨達(dá)到目標(biāo)價位52000。銅期權(quán)上市首日，P/C比為0.857，看跌期權(quán)持倉少于看漲期權(quán)持倉，顯示看漲情緒。鑒于我們對銅期貨的第一目標(biāo)價位為51000-52000已經(jīng)達(dá)到，如果繼續(xù)在期貨市場做多，短期最大預(yù)期收益率僅有1000/51000=2%，對于部分投資者而言風(fēng)險收益比并不合適，因此能否在期權(quán)市場增強(qiáng)收益呢？Delta值是衡量標(biāo)的資產(chǎn)價格變動時，期權(quán)價格的變化幅度，用公式表示Delta=期權(quán)價格變化/標(biāo)的資產(chǎn)價格變化。淺虛值期權(quán)無限接近于平值期權(quán)，其Delta值也就接近平值期權(quán)的0.5，代入公式期權(quán)價格變化=2*標(biāo)的資產(chǎn)價格變化， 以買入CU1901C51000為例，銅價上漲至52000，價格上漲幅度1000元，則期權(quán)價格將上漲2000元。上周五收盤CU1901C51000價格為1082元，即使周二開盤期權(quán)價格上漲至2000元，也將有100%的獲利空間。

1、期貨行情回顧

2、現(xiàn)貨行情回顧

現(xiàn)貨方面，進(jìn)口盈利窗口已連續(xù)打開三周左右，進(jìn)口銅持續(xù)涌入國內(nèi)，市場貨源充裕。就各地電解銅成交情況來看，上海地區(qū)周初因交割日貿(mào)易商收貨積極引領(lǐng)交易活躍度提高，周后下游畏高情緒較濃，持貨商逢高急于換現(xiàn)主動調(diào)降報價，周末時升水已降至100~190元/噸；山東地區(qū)供應(yīng)端依然緊俏，現(xiàn)貨升水水漲船高；華北地區(qū)整個市場依然面臨缺貨的境地，下游提長單為主，升水領(lǐng)跑全國；華南地區(qū)本周相對低調(diào)，升水一直較為穩(wěn)定，但下游需求疲軟，成交平平。

3、庫存狀況

4、下周展望

歐美方面，從技術(shù)層面看，倫銅本周自布林軌道中下軌之間逐漸走高站上上軌，預(yù)計下周倫銅高位或?qū)⒗^續(xù)在60日均線上方運(yùn)行，運(yùn)行區(qū)間為6100美元/噸~6350美元/噸。國內(nèi)方面，離岸人民幣本周連續(xù)四連陰，重心不斷下移，本周銅價跳空高開形成一個缺口后期需要時間去填補(bǔ)，預(yù)計滬銅下周運(yùn)行區(qū)間為49000元/噸~50500元/噸?，F(xiàn)貨方面，進(jìn)口盈利窗口已連續(xù)打開三周左右，進(jìn)口銅持續(xù)涌入國內(nèi)，市場貨源充裕，預(yù)計下周現(xiàn)貨升水30元/噸~130元/噸。

鋁：調(diào)稅預(yù)期引發(fā)滬鋁結(jié)構(gòu)變化 庫存去化鋁價表現(xiàn)支撐

（1）上周隨著中美再次互相征收關(guān)稅措施落地，短期宏觀悲觀情緒得到平緩。并且外圍非美國家經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好于預(yù)期，美元指數(shù)承壓一度跌破94美元一線，短期市場風(fēng)險偏好修復(fù)，中色市場獲得提振。國內(nèi)政府投資基建的決心不斷強(qiáng)化，近期多地特高壓、軌道交通等項(xiàng)目審批重新開閘，基建項(xiàng)目密集開工建設(shè)，配套政策也步入密集出臺期。今年下半年后半段經(jīng)濟(jì)有望得到支撐。  

（2）鋁基本面暫未明顯變化。當(dāng)前冶煉利潤下，部分高成本產(chǎn)能如兆豐、中孚等減產(chǎn)以及新增供應(yīng)蒙泰、華仁等繼續(xù)投產(chǎn)，而國內(nèi)冬季限產(chǎn)概率減小下對北方消費(fèi)保持著謹(jǐn)慎樂觀，以及出口增速繼續(xù)保持，綜合來看社會庫存繼續(xù)下降。截至上周四鋁錠+棒社會庫存為174.6萬噸，較月初減少12.1萬噸，粗略測算9月內(nèi)銷281萬噸，同比7.7%，稍好于我們預(yù)期。從鋁冶煉利潤和成本變化上，我們認(rèn)為在后續(xù)繼續(xù)去庫存下，繼續(xù)呈現(xiàn)成本微降利潤修復(fù)的可能。

（3）9月20日，國務(wù)院總理李克強(qiáng)在2018年天津夏季達(dá)沃斯論壇時回答記者表示，中國下一步將實(shí)施更大規(guī)模的減稅和降費(fèi)，引發(fā)市場對國家在年內(nèi)進(jìn)一步下調(diào)增值稅稅率的預(yù)期，而之前有專家認(rèn)為增值稅稅率調(diào)整將從16%、10%、6%三檔調(diào)低至13%、 6%兩檔。受此影響滬鋁近月合約開始倒掛。不過基本面看，現(xiàn)貨虧損壓力大廠商有挺價意愿，目前結(jié)構(gòu)去庫持續(xù)，遠(yuǎn)月壓力在于產(chǎn)能釋放，近幾個月合約中近高遠(yuǎn)低格局仍或繼續(xù)。

（4）總體我們認(rèn)為鋁價總體仍有安全邊際，逢低少量買入為主。預(yù)計下周滬鋁主力波動區(qū)間14400-14900元/噸。

1、期貨行情回顧

2、現(xiàn)貨行情回顧

現(xiàn)貨方面，本周廣東地區(qū)鋁錠現(xiàn)貨市場整體成交活躍度繼續(xù)表現(xiàn)尚可；華東現(xiàn)貨貼水本周維持在對當(dāng)月貼水20元/噸附近，受期鋁價格近強(qiáng)遠(yuǎn)弱影響， 現(xiàn)貨出貨量在周五提升，整體現(xiàn)貨流通性較去年同期仍顯偏緊；鞏義地區(qū)于本周周二、三出現(xiàn)在市場進(jìn)行收貨的奇特現(xiàn)象；天津地區(qū)本周成交較為活躍，在對華東現(xiàn)貨升水10~20元情況下下游接貨依舊較為積極；重慶、沈陽地區(qū)本周成交較為一般，無明顯亮點(diǎn)。

3、庫存狀況

4、下周展望

本周鋁價超跌反彈，目前來看，在整體宏觀環(huán)境邊際改善的背景下，金屬整體維持偏強(qiáng)走勢，回到鋁市，綜合其成本端和供應(yīng)端來看，預(yù)計下周鋁價維持震蕩略偏強(qiáng)走勢，滬鋁主力合約運(yùn)行區(qū)間14550~14850元/噸，倫鋁方面，近期美元持續(xù)走弱提振金屬，倫鋁亦獲得技術(shù)性反彈，下周將震蕩運(yùn)行于2060~2100美元/噸，現(xiàn)貨方面，考慮到下周臨近國慶小長假，在下游備貨預(yù)期的驅(qū)動下預(yù)計下周現(xiàn)貨貼水維持在30元/噸到平水附近。

鋅：宏觀邊際改善 鋅價反彈難反轉(zhuǎn)

（1）美國宣布自9月24日起將對2000億美元的中國輸美產(chǎn)品加征10%的關(guān)稅后市場更多解讀為利空出盡。中國方面，李克強(qiáng)總理表示下階段將實(shí)施更大規(guī)模減稅減費(fèi)，金融市場環(huán)境好轉(zhuǎn)，金屬反彈，倫鋅周度漲幅超過8%。

（2）截止上周，含LME國內(nèi)保稅區(qū)的三地庫存跌破40萬噸，低于2017年最低水平41萬噸，多頭信心鼓舞倫鋅率先反彈，同時，國內(nèi)倉單水平低位，保稅庫庫存連續(xù)下降后預(yù)期流入或放緩， 近月次月價差拉大至860元軟逼倉預(yù)期再起。在十月交易日減少情況下，預(yù)計價差維持高位水平將持續(xù)。

（3）對于后市鋅價，我們鋅價短期或維持反彈，但難言反轉(zhuǎn)，其主要因素在于鋅價實(shí)質(zhì)反應(yīng)礦端的平衡，在今年鋅礦增產(chǎn)預(yù)期下，鋅市轉(zhuǎn)折已形成，遠(yuǎn)端價格仍然承壓。此外，價格反彈后冶煉端利潤通過TC上漲恢復(fù)，供應(yīng)增加對未來價格有壓力。

（4）短期而言，宏觀預(yù)期好轉(zhuǎn)，美聯(lián)儲本周加息預(yù)計沖擊有限，市場情緒在鋅市場軟逼倉預(yù)期中放大，鋅價預(yù)期維持近強(qiáng)遠(yuǎn)弱。從四季度平衡來看，由于在前三季度國內(nèi)供需維持-1.5%的增速下市場去庫12萬噸，參考去年表觀消費(fèi)調(diào)整后，我們預(yù)估四季度國內(nèi)市場短缺將扭轉(zhuǎn)，維持小幅過剩近6萬噸。

（5）總體上，隨著總體庫存降至歷史低位，宏觀預(yù)期好轉(zhuǎn)及倉單較低水平下，鋅市近強(qiáng)遠(yuǎn)弱格局將延續(xù)，而遠(yuǎn)端供應(yīng)增加前景限制鋅價反彈空間。因此，短期鋅買近拋遠(yuǎn)策略比單邊策略有更大安全邊際，預(yù)計價格主要波動區(qū)間或在20500/22500元，倫鋅波動區(qū)間2300/2700美元。

1、期貨行情回顧

2、現(xiàn)貨行情回顧

本周現(xiàn)貨市場進(jìn)口鋅流通量充裕，少量KZ、YP、墨西哥到貨。就各地成交情況來看，本周廣東市場成交較為一般，成交貨量較上周小幅下滑；本周天津市場升水大幅度收窄，恰逢北方煉廠檢修結(jié)束，入庫貨量累計增加，貨源充足，持貨商積極出貨，下游采興尚可，綜合來看，本周整體成交稍好于上周。

3、庫存狀況

4、下周展望

下周來看，十一前夕，下游仍存節(jié)前備庫情況，疊加低庫存及高持倉情況，預(yù)計價格仍處高位，但考慮宏觀施壓，且節(jié)前資金或離場避險過節(jié)，預(yù)計價格上漲空間有限，下半周或降高位小幅回落。預(yù)計下周滬鋅主力1811合約下周高位運(yùn)行于20900~22100元/噸附近；倫鋅高位運(yùn)行于2400~2540美元/噸，承壓上方布林道上軌。鋅價高位，預(yù)計下周現(xiàn)貨升水或繼續(xù)小幅回落，對10月升水120~220元/噸附近。